Кому поможет снижение ставки?

Сегодняшнее заявление зампреда ЦБ РФ А. Заботкина вселило некоторый оптимизм насчет дальнейшей траектории ставки центробанка. Известный своей консервативностью зампред вдруг намекнул на возможность снижения в июле аж на две фигуры. Реакция рынка - в июле мы увидим снижение до 18% как минимум.

Думаю, что реакция, отчасти, правильная. Мы уже писали, что снижение на 1 п.п. в июне - ошибка ЦБ. Вероятно, это поняли.

Но что это поменяет? Особо ничего, учитывая, что реальная ставка выше, чем в конце 2024-го. За последние три месяца мы видим инфляцию на уровне близком к таргету ЦБ, то есть ~4% SAAR. Реальная ставка (номинальная минус инфляция) - 16%. Ок, будет 14%. Да, чуть легче, но надо помнить, что исторически уровень реальной ставки выше 8% приводил к существенному снижению деловой активности. Это мировой опыт. Так что слова Заботкина - это еще одно подтверждение тезиса, высказанного ранее: не снизят сейчас, вынуждены будут более резко снижать в будущем.

@NewGosplan

Кому не поможет снижение ставки? (в продолжение предыдущего поста)

Думаю, девелоперам.

Почему? Два момента.

1. Снижение ставки это прокси от инфляции. Снижается инфляция – снижается ставка. Между тем, недвижимость покупают не только для того, чтобы в ней жить. Это классический хедж от высокой инфляции.

Возьмем, к примеру, ипотеку. По сути, это покупка облигации с отрицательным купоном (платежами заемщика) и неизвестным телом «облигации» в конце. Чем выше инфляция, тем больше шансов на то, что стоимость тела (недвижимости) окажется в номинале выше, чем цена покупки. Экстремальный случай - гиперинфляция. Когда я бывал в 2010-х в Венесуэле, мне рассказывали, что самый крутой вариант – набрать ипотеки в местной валюте, боливарах. Инфляция съедала долг почти на глазах, условно, в долларах был должен 1 млн., через год уже 100 тыс., а то и 10 тыс. Инфляция – лучший друг ипотечника (ну и должника в целом).

А вот если инфляция падает? Помните мем, который мы поставили под сомнение еще год назад – «долги сгорят в огне инфляции»? Вот это оно, да, только наоборот. Чем ниже инфляция, тем более вероятен другой вариант – должник сам сгорит в огне дезинфляции.

2. И еще одно соображение, более специфичное. Льготная ипотека. Сейчас ставка по семейной ипотеке – 6%. И на ней держится чуть не вся ипотека (86% выдач в июне, по рыночным ставкам практически нет сделок). Но что такое эти 6%? В условиях инфляции в 10%, это отрицательная ставка в 4%. Заемщик, при прочих равных, выигрывает. Тут заметим, что эти «при прочих равных» не работают, так как цены на новостройки, на которые распространяются условия льготной ипотеки, на десятки процентов выше вторички. Но это так, апропо, вернемся к теме.

А что если инфляция не 10%, а 4%? При 6% по кредиту это уже не отрицательная ставка в 4% (6-10), а положительная в 2% (6-4). Ставка, заметим, с завышенной относительно вторичного рынка цены. Далее, предположим, что ставка ЦБ упадет до 4-8% в 2026-м. Выиграют ли девелоперы от этого? Вряд ли. Текущая льготная семейная ипотека в таком раскладе утратит всю свою финансовую псевдо-привлекательность. В случае если рыночные и льготные ипотечные ставки сравняются, или хотя бы сблизятся, в выигрыше будет на десятки процентов более дешевая вторичная недвижимость, а не новостройки по ставке, которая будет все менее «льготной». И это тот случай, когда искажения рынка, вызванные субсидируемой ставкой, могут выйти боком.

@NewGosplan

Резкое замедление обрабатывающей промышленности в июне

Продолжаем следить за опережающими индикаторами российской экономики. Если майский Global Russia Manufacturing PMI был сдержанно оптимистичным (50,2), то в июне дела пошли хуже. Самый резкий спад за три года, до 47,5. Предыдущие спады в апреле (49,3) и марте (48,2) подтвердились.

Напомню, что опрос создан специально как опережающий индикатор экономики. Участники опроса (менеджеры по закупкам предприятий обрабатывающей промышленности) оценивают ситуацию как «выше» (больше), «ниже» (меньше) или «не изменилось» по сравнению с предшествующим месяцем, значение индекса выше 50 указывает на рост деловой активности, ниже 50 — на падение.

Отмечается сокращение новых заказов (в том числе экспортных), выпуска и продаж. Сокращение рабочей силы самое существенное с апреля 2022-го. Инфляция издержек на минимуме аж с февраля 2020-го.

Такая картина, вероятно, намекает на рецессионный сценарий.

@NewGosplan

https://www.pmi.spglobal.com/Public/Home/PressRelease/85b0e407e31744cca55fea9ea70f02d4

Новости трампономики

О том, что DOGE Маска с задачей оптимизировать госрасходы – абсолютно провальная идея, мы писали еще в начале года. Причина проста - расходы бюджета это прежде всего Medicaid, Medicare, социалка, оборонные траты и да, проценты по долгу. Одними увольнениями лоеров в стиле Маска здесь не отделаться. Так что изначально DOGE был обречен на неуспех.

Но теперь Трамп решил, что вообще-то, было бы неплохо оптимизировать самого Маска. Врач, исцелися сам:

Elon may get more subsidy than any human being in history, by far, and without subsidies, Elon would probably have to close up shop and head back home to South Africa. No more Rocket launches, Satellites, or Electric Car Production, and our Country would save a FORTUNE. Perhaps we should have DOGE take a good, hard, look at this? BIG MONEY TO BE SAVED!!!

Революция, как Сатурн, пожирает собственных детей, ничего нового под Луной. Сначала Дантон, потом и сам Робеспьер. И кто будет в этой истории Наполеоном? Неужели Джей Ди Вэнс? Шучу, конечно. Исторические аналогии не особенно применимы к современности. Точнее применимы, но толку от них мало, так как все равно мы не знаем куда в итоге это все вырулит.

@NewGosplan

Дефицита рабочей силы больше нет

Индекс условий на рынке труда от hh.ru (соотношение резюме к вакансиям) в июне - 5,5. Пиковое значение было год назад, в июне 2024-го - 3,1. Напомним, что значение от 2 до 3,9 соответствует дефициту соискателей, 4-7,9 - умеренный уровень конкуренции за рабочие места.

Самый большой дефицит (1,8) сохраняется в розничной торговле, при этом медианная зарплата в секторе одна из самых низких (55 т.р.). В условно высокотехнологичных секторах картина другая, например в секторе ИТ год назад индекс был 6,8 (умеренный уровень конкуренции за рабочие места), сейчас 12,5 (крайне высокий уровень конкуренции соискателей за рабочие места).

Количество вакансий упало на 27% г./г.

Предлагаемая медианная зарплата по России - 75 т.р., практически без изменений с начала года. В Мск - 100, без изменений с начала года.

Напомним, что отсутствие перегрева на рынке труда - важный дезинфляционный фактор.

@NewGosplan

https://stats.hh.ru/

О курсе

Часто критикуем ЦБ РФ, но кое с чем нельзя не согласиться. Цитирую по Интерфаксу:

Валютный курс, хотя и может не соответствовать ожиданиям отдельных отраслей, должен уравновешивать интересы всех игроков и отражать баланс спроса и предложения со стороны всех участников, считает председатель Банка России Эльвира Набиуллина. Она заявила об этом на пленарной сессии Финансового конгресса ЦБ.
...
Председатель ЦБ констатировала, что экспортеры хотели бы более слабый курс. "Но я не уверена, что под этим подпишутся наши граждане или те предприятия, которым нужен импорт оборудования для технологической модернизации. Поэтому, на мой взгляд, в интересах всей экономики важно, чтобы курс уравновешивал интересы разных экономических игроков, и чтобы это делалось рыночным образом, а не через постоянную борьбу лоббистов, латание регулирования и подгонку курса под те или иные нужды. Мне кажется, это одно из преимуществ рыночной экономики, которым нужно дорожить", - сказала она.

"Еще нам говорят, что слабый курс нужен для бюджета, но влияние курса на бюджет тоже нелинейно. Потому что укрепление рубля действует в сторону замедления инфляции, а значит, в сторону гораздо более быстрого снижения ключевой ставки, нежели при более слабом курсе", - отметила также Набиуллина.
...
"Если посмотрите на другие страны, у стран с низкой инфляцией в принципе более крепкий курс. Слабый курс - это часто признак уязвимости, следствие хронически высокой инфляции, недоверие к собственной валюте. Вряд ли это то, к чему мы стремимся системно", - заключила глава Центробанка.

Правильно, спрос и предложение. А то у нас скоро помимо "Свидетелей дефицита бюджета" еще и "Лига справедливости" образуется из бенефициаров курса на уровне 100. Мы же в свою очередь писали, что никакого "справедливого" курса в природе не существует.

@NewGosplan

https://www.interfax.ru/business/1034137

Недельная инфляция

0,07%. Чуть повыше, чем в прошлые недели. На сей раз подвела колбаса и прочая говядина. Обострился маргарин. Мыло, шампунь, паста зубная.

Но, вместе с тем, 0,07% в неделю это 3,65% аннуализированно. Ниже таргета ЦБ РФ. Ок, такой недельный принт может предполагать некоторое охлаждение энтузиазма относительно снижения ставки в июле до 18%. Но пока никаких признаков разворота дезинфляции нет.

@NewGosplan

https://rosstat.gov.ru/storage/mediabank/101_02-07-2025.html

Спад в сфере услуг

Сфера услуг, в отличие от промсектора, скорее, запаздывающий, или в лучшем случае синхронный, индикатор экономической активности. Однако охлаждение дошло и до этого сектора. Global Russia Services PMI - 49,2 против 52,2 в мае. Приличный спад.

Одновременно Global Russia Composite PMI Output Index (обрабатывающий сектор + услуги) - 48,5 в июне, против 51,4 в мае. Напомню, что участники опроса (менеджеры по закупкам) оценивают ситуацию как «выше» (больше), «ниже» (меньше) или «не изменилось» по сравнению с предшествующим месяцем, значение индекса выше 50 указывает на рост деловой активности, ниже 50 — на падение.

Если уж и до сферы услуг докатилось, то в общем, понятно куда все идет. Охлаждение экономики налицо. Ничего критичного, в принципе это то, чего и добивался ЦБ РФ. Невозможно сбить инфляцию не снизив рост. Но, вопрос, не будет ли переохлаждения?

@NewGosplan

https://www.pmi.spglobal.com/Public/Home/PressRelease/a3e14f0c61f24bc68ce9055360e77aeb

Инфляция - 4 или 8?

Еще в начале июня руководитель направления анализа и прогнозирования макроэкономических процессов ЦМАКП Дмитрий Белоусов заявил, что ЦБ следует повысить таргет по инфляции с текущих 4 до 7%.

Но вот уже и глава ВТБ Андрей Костин предложил повысить таргет до 8%:

«Я считаю, что в таких условиях можно было бы и таргетирование [инфляции] другое сделать. Вот 4% как заветная цифра. <...> А что, восемь – разве плохая цифра для инфляции? Мне кажется, прекрасная», – сказал он.

Замечу, что в китайской нумерологии 8 - счастливая цифра, а 4 - наоборот, созвучно со смертью. Так что...

Шутки шутками, но вопрос интересный. С чисто теоретической точки зрения таргет по инфляции столь же произволен, как и "справедливый" курс валюты. По большому счету, для экономики важен рост реальных доходов населения при росте производительности труда. При соблюдении этих условий инфляция может быть и выше таргета. Или сама цель выше, если угодно. Однако есть риск роста инфляции без соблюдения вышеописанных условий. Что, конечно, совсем нехорошо. Отсюда и таргет в 4%. Так что есть логика и в "защите Заботкина".

Но это все теория. А практика такая - уже квартал инфляция на уровне 4% аннуализированно SAAR. Так что актуальность повышения таргета сомнительна. Мы уже на таргете в 4%. А что будет дальше? Я и дефляции не удивлюсь, если ставку быстро не будут снижать.

@NewGosplan

https://www.vedomosti.ru/economics/news/2025/07/02/1121599-kostin-predlozhil-tsel

Не все то золото...

Много писали про проблемы с корпоративным управлением для нашего рынка. Валютный курс, ставка, это все важно, но сиюминутно. Так что текущие события с ЮГК - не сюрприз. Кстати, конкретно по золотодобытчикам тоже намекали.

@NewGosplan

Падающего подтолкни?

Большое количество неэффективных предприятий в России сидит "на подсосе" государства, надо прекратить их поддержку, заявил глава ВТБ Андрей Костин на Финансовом конгрессе Банка России:

"Я даже не знал, пока я не стал заниматься судостроением, насколько много денег государство выделяет на поддержку наших предприятий и разных программ. Мы должны от этого уйти. Нам нужно, конечно, перейти на рыночные методы, и поддерживать только там должно государство, где (предприятие - ред.) действительно является государственным приоритетом. У нас на подсосе сидит огромное количество разного рода предприятий, которые не могут обеспечивать эффективность", - сказал он.

Согласен. Поддерживаю. Капитализм без банкротства это как христианство без ада. Вроде как гуманно и хорошо, но развитие без шумпетерианского "созидательного разрушения" невозможно. И система мотиваций искажается - проси больше денег, прожигай их, проси льгот еще больше. Ведь дадут - куда денутся? Но по-хорошему, неэффективные и хронически убыточные бизнесы должны банкротиться.

Однако есть проблема. Кто рестрактит долги компаниям, которые хронически не могут платить? Банки. Так что, наверное, это вопрос именно к банкам, к их политике в отношении к зомби-компаниям.

@NewGosplan

https://ria.ru/20250702/kostin-2026794773.html

Ъ об "угрожающем"росте покупок жилья в рассрочку

Доля рассрочки в проектах застройщиков, находящихся на проектном финансировании банков, угрожающе растет. По оценкам участников рынка, сейчас она доходит до 30%. Схема рассрочки несет в себе риски для всех сторон: и для клиента, и для застройщика, и для банка, кредитующего проект.
...
По словам предправления банка «Дом.РФ» Максима Грицкевича, ранее порог продаж у банков, ограничивающий процент рассрочки в договоре, составлял в среднем 10% и до ввода дома рассрочка должна была быть закрыта, но сейчас эти лимиты банки расширяют по инициативе застройщика. Лариса Лобанова отмечает, что рассрочка — это инструмент поддержки продаж в текущих условиях высоких ставок по ипотеке. Она поясняет, что при рассрочке на счет эскроу поступает первоначальный взнос, в среднем он составляет 20–30%, далее застройщики, как правило, устанавливают ежемесячный или ежеквартальный график внесения платежей. Поступление средств на эскроу-счета позволяет застройщикам снизить процентные расходы, что является более выгодным вариантом, чем полное отсутствие таких продаж, заключает госпожа Лобанова.

При этом директор сегмента «Недвижимость» Т-Банка Вадим Мамонов обращает внимание, что схема рассрочки несет в себе риски для всех сторон: и для клиента, и для застройщика, и для банка, кредитующего проект. Особенно в случае расторжения договора: тогда средства со счета эскроу подлежат возврату, что создает дополнительную нагрузку на кредитора, добавляет он.

Я думаю, что последний риск - довольно серьезный. Как только народ сообразит, что цены на жилье больше не растут, расторжения рассрочек могут ухудшить и без того плохую ситуацию с покрытием эскроу проектного финансирования (сейчас 71%).

Ну а так, фундаментально, мы уже писали, что льготная ипотека искусственно раздула спрос. Девелоперы любят говорить про отложенный спрос, дефицит жилья и т.п. Дефицита жилья попросту нет. А вот отложенный спрос да, есть такое. Только наоборот. Льготная ипотека переложила спрос из будущего на 2021-24 годы, искусственно подстимулировав покупателей в эти годы за счет, условно, 2025-30.

@NewGosplan

https://www.kommersant.ru/doc/7870559

Новости трампономики

Кто-нибудь еще помнит намерения администрации Трампа снизить дефицит бюджета с 6% ВВП до 3%. Была у Скотта Бессента такая программа 3-3-3.

Ну так вот, наигравшись в фискальную консолидацию вместе с DOGE Маска, Трампу все это быстро наскучило. Понял, что сокращать дефицит бюджета - дело гиблое и неблагодарное. Проще сделать ровно наоборот - в соответствии с принципами республиканцев просто снизить налоги на богатых. В этом смысле, кстати, несмотря на всю свою экстравагантность, Трамп ведет себя как вполне классический республиканский президент.

One Big Beautiful Bill Act приняли, в результате дефицит бюджета поднимется с 6,5% ВВП до примерно 7,5%. Госдолг тоже скакнет соответственно. Who cares?

@NewGosplan

Потребительский спрос в отрицательной зоне

Сбериндекс показывает, что годовой темп роста реальных потребительских расходов в конце июня уже в минусе на 0,1% г./г.

Опережающие (PMI) и высокочастотные индикаторы демонстрируют околорецессионную динамику.

@NewGosplan

https://sberindex.ru

Новости тарифономики

У Трампа очередное тарифное обострение - разослал письма счастья аж 14 странам. Японии и Южной Корее по 25%, ну и всем прочим до 40%. Все пока, правда, угрозы, вступают в силу с 1 августа. Тут надо заметить, что Трамп при всей видимой хаотичности действует в соответствии с собственным дедлайном - истекают 90 дней тарифного моратория, объявленного им в апреле.

Но, как бы там оно не вышло, а компании импортеры в США уже подсуетились. Особенно ушлой оказалась БигФарма. Наимпортировали в США в начале года огромное количество лекарств (см. график). Благо товар высокомаржинальный, хранение стоит недорого, так что распродавать стоки могут годами.

@NewGosplan

Успехи робототехники

Забавная статья сегодня в Bloomberg. Оказывается, роботы дошли до того, что выпиливают из мрамора копии скульптур, вплоть до «Амура и Психеи» Кановы. Ну то есть как, роботы делают всю черновую-основную работу, потом некоторая доводка пока еще людьми. Современные криэйторы при этом вовсю технологию используют. Например, балерины Джефа Кунса (успешный художник, товарищ недавно продал кролика из нержавейки за $91 млн). Там как раз кружевная пачка балерины из мрамора (можно погуглить) – так вот тоже выпиливает робот.

@NewGosplan

Недельная инфляция

На сей раз не скучно. Интрига. Традиционное повышение тарифов ЖКХ с 1 июля, причем в этом году достаточно бодрое. В итоге 0,79%. Это на порядок, даже больше, выше темпов предыдущих десяти недель. Однако все это знали заранее, так что никаких сюрпризов, никакой неожиданности. Водоснабжение - 13%, электричество - 13,8, водоотведение, газ, все примерно на тот же уровень.

Но все это one-off, картинку чуть портит, увы, но разово. Более того, эффект будет нивелирован тем, что если ЖКХ растет, то просто меньше остается денег на все остальное.

@NewGosplan

https://rosstat.gov.ru/storage/mediabank/103_09-07-2025.html

Хроники затоваривания и дефляции – 12

Ранее с апдейтами писали о новостройках, автомобилях, бытовой электронике/технике, аренде жилья и одежде. Также и о продовольствии, например, молочке.

Теперь в жестком затоваре стройтехника. Что, в общем-то, неудивительно на фоне затоваривания на рынке недвижимости и аренды. Цитирую Ъ:

Рынок дорожно-строительной техники погружается во все больший кризис. За пять месяцев продажи рухнули на 41,3% год к году, до 18,4 млрд руб. Из-за низкого спроса, связанного с завершением крупных проектов в жилищном и дорожном строительстве, а также высокой ставки ЦБ ситуация с затовариванием складов усугубляется, а предпосылок к существенному восстановлению продаж нет.
...
По данным ассоциации, отгрузки автокранов за пять месяцев в штуках упали на 50%, кранов-трубоукладчиков — на 75%, телескопических погрузчиков — на 90%, фронтальных погрузчиков — на 50%, автогрейдеров — на 47%, гусеничных бульдозеров — на 49%, экскаваторов-погрузчиков — на 11%, катков — на 75%, мини-погрузчиков — на 10%. Рост наблюдается в сегменте экскаваторов — на 15%, кранов-манипуляторов — на 31%.
...
Ситуация со стоками в сегменте ДСТ как российского, так и зарубежного производства продолжает ухудшаться, отмечают в «Росспецмаше». «Склады импортеров затоварены по некоторым сегментам на период от года и более»,— уточняют в ассоциации. При этом на рынок продолжают давить запасы лизинговых компаний с подержанной техникой, напоминают собеседники “Ъ”.

Как мы уже писали, льготная ипотека переложила спрос на жилье с 2025-30 на искусственно просимулированные продажи в 2021-24. Ну, разумеется, не только спрос на жилье был переложен - льготка подстегнула и стройматериалы (арматуру, бетон, кирпичи, стекло и т.п.) и грузоперевозки, и отделочные материалы, и мебель, и бытовую технику. И это тоже переложенный из 2025-2030 на 2021-24 спрос. А теперь привет, имеем кучу предложений накупленных и отремонтированных "просторных" студий аж в 20 м2 под аренду. В некоторых новостройках в Москве такого добра на циане по 50+ предложений. Вот только где все эти "льготные" рантье возьмут арендаторов, учитывая то, что у нас home ownership rate около 90%, один из самых высоких в мире?

@NewGosplan

https://www.kommersant.ru/doc/7872833

О курсе

Рубль продолжает укрепляться (уже меньше 78 за доллар), и пока никакого обещанного "Свидетелями дефицита бюджета" и "Лигой справедливости" разворота в курсе не наблюдается.

Меж тем, ЦБ РФ опубликовал свежий обзор финансовых рынков, в котором среди прочего отмечает крайне низкий спрос на валюту со стороны юрлиц - месячные покупки примерно в два раза ниже прошлогодних (кстати, и у физлиц тоже, но объемы гораздо меньше). Я думаю, все те же факторы, которые мы уже не раз перечисляли - ставка, подавленный импорт, замещение долгов корпоратов бивалютными облигациями.

@NewGosplan

https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/57015/ORFR_2025-6.pdf

О рынке акций

Индекс Мосбиржи близок к минимумам с начала года. Минус 8,3% с начала года. Да, конечно, сказывается фактор дивидендных отсечек, но даже и индекс полной доходности в ощутимом минусе с начала 2025-го.

И тут, как это часто случается, актуальна наша рубрика "сам себя не похвалишь, никто не похвалит". Напомним, что в начале года мы писали, что в 2025-м акции столкнутся со множеством headwinds. Пока так оно и происходит.

@NewGosplan

Макро vs микро

Продолжая размышлять над особенностями нашего фондового рынка, отмечу один небезынтересный, как мне кажется, момент. Очень многие аналитики недооценивают/игнорируют макро. Услышал тут давеча как один из "гур" цитировал Питера Линча: "if you spend 13 minutes a year on economics, you’ve wasted 10 minutes" (хотя ссылался при этом на Баффетта, но не суть). Анализируют компании, финпоказатели, как будто они в космосе находятся, в безвоздушном пространстве. Вещь в себе.

Может оно и так, но игнорировать макро, а прежде всего реальную ставку в экономике в 13-15% - это такое себе. Можно ли вообще что либо из акций рекомендовать к рассмотрению при такой ставке? Вопрос, большой вопрос. Возможно, но очень точечно.

Или другой "гуру" рассуждает об устойчивости девелоперов (при этом очень даже грамотно и убедительно), но принимая за данность, что спрос на жилье всегда будет константой. Может быть, может быть.

Но рынок зависит и от микро (на уровне компаний), и от макро (на уровне всей экономики). И от политики, и от геополитики, и от сантимента и, вероятно, даже и от демографии, и от психологии, и от рефлексии относительно психологии других игроков, и от кучи других факторов, иногда вплоть до чисто технических (как, например, эпический дивидендный полугэп в акциях Х5 два дня назад).